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（来源：广发金融工程研究）

广发证券联席首席金工分析师 陈原文

SAC: S0260517080003

chenyuanwen@gf.com.cn

广发证券首席金工分析师 安宁宁

SAC: S0260512020003

anningning@gf.com.cn

广发金工安宁宁陈原文团队

摘要

研究背景：根据指数编制规则
，
上证50等宽基指数于每年的6月和12月定期调仓
，
成分股名单会部分调入调出
。
跟踪相应指数的指数型基金
，
同样会参照指数编制规则
，
被动调整持仓成分股
。
当前的被动型基金规模屡创新高
，
若指数成分股存在较大变动
，
则可能带来潜在的投资机会
。


指数类产品规模统计：根据Wind
，
截至5月底
，
1925只被动指数型基金（ETF和场外被动指数型基金）规模合计约4.1万亿元
。
根据跟踪指数的不同
，
统计各类指数的产品跟踪情况
，
跟踪指数产品规模靠前的指数包括沪深300、中证A500和科创50等指数
。


指数成分股调整效应测算：观察调整名单公布后且调仓实施前的两星期内
，
将调入的成分股相比于指数是否有超额收益
，
将调出的成分股是否跑输指数
。
2019年至2025年
，
测算结果显示
，
在调入实施的前两周
，
即将调入指数成分股的股票总体相对跑赢指数
，
即将调出的股票总体相对跑输指数
。


调整冲击测算方案：根据指数成分股的权重数据、跟踪相应指数的指数型基金规模和披露的指数成分股调整方案
，
测算指数成分股调整后
，
由于被动型基金被动调仓
，
对相应股票的规模冲击影响
，
同时考虑成分股超过指数权重上限再平衡的影响
。
对于指数编制方案
，
大部分指数采取10%的权重上限
，
且采取自由流通市值加权
，
但部分指数的个股权重上限为15%
，
以及部分指数设置前5大重仓股的合计权重上限
，
另外也有部分指数的加权方式存在差异
。
本报告以4月30日最新披露的持仓权重数据为基准进行测算
，
且覆盖跟踪基金规模超过100亿元的指数数据
。


指数成分股最新调整冲击测算：测算显示
，
跟踪基金规模超过100亿元的指数中
，
目前已经披露的指数成分股调整方案中
，
涉及调整的股票合计有624只
，
其中净买入金额超过10亿元的股票合计有18只
，
净卖出超过10亿元的合计有10只
，
冲击系数超过2的股票有26只
，
冲击系数低于-2的有53只
。


风险提示：本文仅在合理的假设范围讨论
，
且模型采用的数据均为历史数据
，
因此模型以及基于模型得到的相关结论以及投资建议并不能完全准确地刻画现实环境以及预测未来
。
未来实际公布权重可能与估算权重存在差异
。
其他指数的成分股调整可能影响测算结果
。
个股的剧烈波动可能影响个股的权重数据
。
本文不作为任何产品的投资建议
。


一、研究背景

近年来
，
指数化投资理念愈发受到投资者认可
，
ETF产品凭借透明、低费率、 交易便捷等优势
，
成为居民资产配置的重要工具
。


根据指数编制规则
，
上证50、沪深300和中证500等宽基指数于每年的6月和12月定期调仓
，
成分股名单会部分调入调出
。
跟踪相应指数的ETF或被动指数型场外基金
，
同样会参照指数编制规则
，
调整持仓成分股名单
。
当前的被动型基金规模屡创新高
，
若指数成分股存在较大变动
，
则可能带来潜在的投资机会
。


二、指数编制方案说明

本部分主要针对上证50、沪深300、中证500和中证1000等主要宽基指数的编制方案作相应说明
。
总体而言
，
各主要宽基指数每半年定期更新一次成分股
，
于每年的6月和12月实施
。


以上证50指数为例
，
上证50指数以上证180指数样本股为样本空间
，
挑选上海证券市场规模大、流动性好的最具代表性的50只股票组成样本股
，
综合反映上海证券市场最具市场影响力的一批龙头企业的整体表现
。


选样方法为
，
对样本空间内的股票按照最近一年总市值、成交金额进行综合排名
，
选取排名前50位的股票组成样本
，
但市场表现异常并经专家委员会认定不宜作为样本的股票除外
。


上证50指数每半年定期调整一次样本股
，
样本股调整实施时间分别为每年6月和12月的第二个星期五的下一交易日
。
每次调整数量一般不超过10%
，
样本调整设置缓冲区
，
排名在前40名的候选新样本优先进入
，
排名在前60名的老样本优先保留
。


根据跟踪指数的不同
，
统计各类指数的产品跟踪情况
。
根据Wind
，
截至5月29日
，
跟踪指数产品规模靠前的指数包括沪深300、中证A500、科创50等指数
。


三、指数成分股历史调整效应测算

（一）测算说明

根据指数编制方案
，
指数成分股定期调整于每年6月和12月的第二个星期五的下一个交易日实施
，
调整方案通常在实施前两周公布
。


本部分对成分股的调整效应进行测算
，
即对比对应两周期间内
，
将调入的成分股相比于指数是否有超额收益
，
将调出的成分股是否跑输指数
。


回测周期为2019年至2025年
。
另外沪深300、中证500和上证50指数的规模相对靠前
，
本部分主要关注上述相应指数的调整效应
。


（二）测算结果

测算结果显示
，
在调入前两周
，
即将调入指数成分股的股票总体相对跑赢指数
，
即将调出的股票总体相对跑输指数
。


四、指数成分股最新调整冲击测算

（一）测算说明

指数成分股调整后
，
跟踪相应指数的指数类基金被动调仓
，
同步调整持仓成分股名单
。
当跟踪指数的基金规模较大时
，
调入成分股的股票被大规模买入
，
可能短期有相对上涨的可能
，
而调出成分股的股票被大规模被卖出
，
可能短期有相对较大下跌压力
。


本部分根据指数成分股的权重数据、跟踪相应指数的指数型基金规模和披露的指数成分股调整方案
，
测算指数成分股调整后
，
由于被动型基金被动调仓
，
对相应股票的规模冲击影响
。


具体而言
，
计算调出金额、调入金额、净调出金额和调整冲击系数等指标
。


对于调出金额
，
需要汇总跟踪同一标的指数的指数类基金合计规模
，
基于基金合计规模和指数成分股权重测算调出成分股的预计金额
，
即为调出金额；对于调入金额
，
基于基金合计规模和指数成分股自由流通市值占比估算调入成分股的预计金额
，
即为调入金额；对于净调出金额
，
即部分股票可能调出如沪深300指数成分股的同时
，
调入中证500指数成分股
，
基于两者差值计算净调整的金额影响；对于冲击系数
，
即净调入金额和近一月日均成交额的比值
，
反映指数成分股被动调整对成交额的影响
。


另外
，
部分成分股超过指数权重上限
，
指数调整成分股的同时
，
会调整指数成分股权重
，
以使得成分股权重重新满足不超过权重上限的目标
。
因此
，
调整冲击测算同步考虑权重再平衡部分的卖出压力影响
。


对于指数编制方案
，
大部分指数采取10%的权重上限
，
且采取自由流通市值加权
，
但部分指数的个股权重上限为15%
，
以及部分指数设置前5大重仓股的合计权重上限限制
，
另外也有部分指数的加权方式存在差异
。
本报告的测算以4月30日最新披露的持仓权重为基准进行测算
，
且覆盖跟踪基金规模超过100亿元的指数数据
。


（二）测算结果

本部分展示成分股调整的冲击测算结果
，
测算数据截至5月29日
。
基于净买入金额、冲击系数等指标
，
统计相对靠前的股票信息
。


测算显示
，
跟踪基金规模超过100亿元的指数中
，
目前已经披露的指数成分股调整方案中
，
涉及调整的股票合计有624只
，
其中净买入金额超过10亿元的股票合计有18只
，
净卖出超过10亿元的合计有10只
，
冲击系数超过2的股票有26只
，
冲击系数低于-2的有53只
。
（冲击系数计算公式为：个股净买入金额/(过去20日日均成交额的30%）

五、风险提示

本文仅在合理的假设范围讨论
，
且模型采用的数据均为历史数据
，
因此模型以及基于模型得到的相关结论以及投资建议并不能完全准确地刻画现实环境以及预测未来
。
未来实际公布权重可能与估算权重存在差异
。
其他指数的成分股调整可能影响测算结果
。
个股的剧烈波动可能影响个股的权重数据
。
本文不作为任何产品的投资建议
。


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